"Brasília, 30 - O presidente do Instituto de Pesquisa Econômica e Aplicada (Ipea), Márcio Pochmann, avaliou, há pouco, que uma redução da meta de inflação pelo Conselho Monetário Nacional (CMN) seria um erro para a economia brasileira porque implicará na adoção de uma política monetária mais restritiva. Segundo ele, interromper ou suavizar agora o processo de queda da taxa Selic não é adequado para o quadro recessivo da economia."
É impressionante como, mais de 30 anos depois de Friedman e Phelps, 25 anos depois de Lucas e Sargent, ainda há "economistas" que continuam a ignorar o papel das expectativas de inflação e a acreditar que há uma troca estável entre inflação e crescimento.
Por outro lado, vocês devem lembrar que, num post abaixo (http://maovisivel.blogspot.com/2009/05/uma-pergunta-ou-varias.html), detaquei uma consequência metodologicamente importante da hipótese das expectativas racionais, qual seja, impor ao modelista a disciplina de não criar agentes menos inteligentes que ele próprio (ou ela própria, é claro). Neste aspecto metodológico a declaração do Torquemada de Campinas é inatacável: ela é, sem dúvida, válida num modelo em que os agentes sejam tão cretinos quanto seu autor.
Terça-feira, 30 de Junho de 2009
Quarta-feira, 24 de Junho de 2009
O enigma do relógio quebrado
“Chapeleiro Maluco: Por que um corvo se parece com uma escrivaninha? Alice: Desisto. Qual é a resposta? Chapeleiro: Eu não faço a menor ideia. Alice: Eu acho que você deveria fazer coisa melhor com seu tempo ao invés de gastá-lo com charadas que não têm resposta”.
Também não tenho a solução (“Poe escreveu sobre os dois” ainda me soa a melhor proposta desde 1865), mas, se alguém se interessa por enigmas surreais, passíveis de resposta, porém, eu saberia dizer por que a política fiscal no Brasil se assemelha a um relógio quebrado.
Porque, é claro, o relógio quebrado, não interessa a hora do dia, marca sempre a mesma hora, enquanto a política fiscal no Brasil, independente do momento do ciclo econômico, estimula continuamente a demanda doméstica. Assim, da mesma forma que, duas vezes ao dia, o relógio quebrado aparenta mostrar a hora certa, a política fiscal brasileira, neste momento recessivo, parece apresentar o sinal correto. Ademais, assim como um relógio quebrado não é a melhor solução para saber a hora certa, também nosso arranjo da política fiscal não é o mais apropriado para lidar com o ciclo de negócios.
Segundo dados divulgados pela Secretaria do Tesouro Nacional, o resultado primário do governo federal, corrigido pela inflação, encolheu cerca de R$ 32 bilhões nos quatro primeiros meses do ano relativamente ao mesmo período do ano passado. Destes, menos da metade (R$ 13 bilhões) se referem à queda da receita, associada à menor atividade econômica. A maior parte da expansão fiscal se deu pelo aumento do gasto público corrente (em torno de R$ 17,5 bilhões), enquanto parcela ínfima (pouco mais de R$ 1 bilhão) resultou do crescimento do investimento federal, a despeito da fanfarra em torno do PAC.
Note-se que este padrão está longe de ser acidental. Pelo contrário, a partir de 2006 (quando a STN passou a divulgar os números do investimento federal e, coincidentemente, o PAC foi lançado), os gastos correntes aumentaram cerca de R$ 78 bilhões (R$ 41 bilhões para funcionalismo e aposentadorias), enquanto o investimento cresceu modestos R$ 10 bilhões. Também não se trata de monopólio federal: no mesmo período as despesas correntes do estado de São Paulo cresceram R$ 24 bilhões, contra irrisórios R$ 5 bilhões adicionais de investimentos.
Em bom português, nossos governantes continuam a privilegiar um perfil de gastos que pouco adiciona à nossa capacidade de desenvolvimento, ao invés de aproveitar o espaço disponível para expansão fiscal com investimentos que acelerassem o crescimento potencial do país pela eliminação dos gargalos em infra-estrutura.
Por fim, o aumento do gasto corrente, ao contrário do que ocorre com o investimento, dificilmente poderá ser revertido quando a economia se recuperar. Apenas o dispêndio com funcionalismo federal e aposentadorias representou quase R$ 12 bilhões a mais nos quatro primeiros meses do ano e, como mencionado, R$ 41 bilhões adicionais a partir de 2006, gastos que não poderão ser reduzidos numa conjuntura distinta da economia, a menos de um aumento inesperado da inflação.
Vale dizer, quando a economia se recuperar, o impulso fiscal – que deveria existir tão-somente no momento de contração econômica – muito provavelmente persistirá e, pior, num contexto em que os ganhos em termos de crescimento potencial serão muito menores do que seriam possíveis caso o perfil do dispêndio público privilegiasse o investimento em infra-estrutura. Ao final das contas, de todo este gasto sobrará apenas o sorriso do gato de Cheshire.
Também não tenho a solução (“Poe escreveu sobre os dois” ainda me soa a melhor proposta desde 1865), mas, se alguém se interessa por enigmas surreais, passíveis de resposta, porém, eu saberia dizer por que a política fiscal no Brasil se assemelha a um relógio quebrado.
Porque, é claro, o relógio quebrado, não interessa a hora do dia, marca sempre a mesma hora, enquanto a política fiscal no Brasil, independente do momento do ciclo econômico, estimula continuamente a demanda doméstica. Assim, da mesma forma que, duas vezes ao dia, o relógio quebrado aparenta mostrar a hora certa, a política fiscal brasileira, neste momento recessivo, parece apresentar o sinal correto. Ademais, assim como um relógio quebrado não é a melhor solução para saber a hora certa, também nosso arranjo da política fiscal não é o mais apropriado para lidar com o ciclo de negócios.
Segundo dados divulgados pela Secretaria do Tesouro Nacional, o resultado primário do governo federal, corrigido pela inflação, encolheu cerca de R$ 32 bilhões nos quatro primeiros meses do ano relativamente ao mesmo período do ano passado. Destes, menos da metade (R$ 13 bilhões) se referem à queda da receita, associada à menor atividade econômica. A maior parte da expansão fiscal se deu pelo aumento do gasto público corrente (em torno de R$ 17,5 bilhões), enquanto parcela ínfima (pouco mais de R$ 1 bilhão) resultou do crescimento do investimento federal, a despeito da fanfarra em torno do PAC.
Note-se que este padrão está longe de ser acidental. Pelo contrário, a partir de 2006 (quando a STN passou a divulgar os números do investimento federal e, coincidentemente, o PAC foi lançado), os gastos correntes aumentaram cerca de R$ 78 bilhões (R$ 41 bilhões para funcionalismo e aposentadorias), enquanto o investimento cresceu modestos R$ 10 bilhões. Também não se trata de monopólio federal: no mesmo período as despesas correntes do estado de São Paulo cresceram R$ 24 bilhões, contra irrisórios R$ 5 bilhões adicionais de investimentos.
Em bom português, nossos governantes continuam a privilegiar um perfil de gastos que pouco adiciona à nossa capacidade de desenvolvimento, ao invés de aproveitar o espaço disponível para expansão fiscal com investimentos que acelerassem o crescimento potencial do país pela eliminação dos gargalos em infra-estrutura.
Por fim, o aumento do gasto corrente, ao contrário do que ocorre com o investimento, dificilmente poderá ser revertido quando a economia se recuperar. Apenas o dispêndio com funcionalismo federal e aposentadorias representou quase R$ 12 bilhões a mais nos quatro primeiros meses do ano e, como mencionado, R$ 41 bilhões adicionais a partir de 2006, gastos que não poderão ser reduzidos numa conjuntura distinta da economia, a menos de um aumento inesperado da inflação.
Vale dizer, quando a economia se recuperar, o impulso fiscal – que deveria existir tão-somente no momento de contração econômica – muito provavelmente persistirá e, pior, num contexto em que os ganhos em termos de crescimento potencial serão muito menores do que seriam possíveis caso o perfil do dispêndio público privilegiasse o investimento em infra-estrutura. Ao final das contas, de todo este gasto sobrará apenas o sorriso do gato de Cheshire.
(Publicado 24/Jun/2009)
Sábado, 13 de Junho de 2009
Maus hábitos e mau-hálito
“Brasil sofre de inércia inflacionária, qualquer um que tenha lido o trabalho do Persio Arida sabe disso.
Qualquer economista de formação razoável sabe que conseguir uma meta abaixo de 4,5%, o governo vai ter que subir o juro nominal para alcançar uma meta mais baixa.”
Vamos mostrar como economistas com formação razoável (categoria que, obviamente, não inclui o autor da pérola, expressa neste português sofrível) podem chegar à conclusão que a afirmação acima é cretina. Para isto, como economistas de formação razoável, usaremos um modelo que nos permita tratar do problema, endereçando explicitamente a questão da inércia inflacionária, sem, porém, cometer erros de consistência como fariam economistas de formação nada razoável. Trata-se do mesmo modelo que usei lá atrás (http://maovisivel.blogspot.com/2009/04/ainda-o-fardo-do-economista-neoclassico.html) para ilustrar como a má gestão da política monetária pode levar à raiz unitária na inflação, mas com uma mudança relevante.
A principal alteração ocorre na curva de Phillips, que, no presente contexto, é formulada como um caso mais geral, no qual a inflação hoje, p(t), depende da inflação passada, p(t-1) (talvez pela existência de mecanismos de indexação), da expectativa (racional) da inflação futura, E[p(t+1)], e do hiato corrente [h(t)], além de um choque de oferta e(t), suposto ruído branco.
p(t) = qp(t-1) + (1-q)E[p(t+1)] + fh(t) + e(t) ; q(0,1) (1)
A demanda, a exemplo modelo original, é modelada como uma IS, onde o hiato do produto reage ao desvio da taxa real de juros com relação à taxa neutra (r) e a um choque de demanda u(t), também suposto ruído branco.
h(t) = -c[i(t) – E[p(t)] - r] + u(t) (2)
Já o BC é modelado como uma regra de Taylor genérica: ele ajusta os desvios da taxa nominal de juros relativamente ao nível neutro de acordo com os desvios esperados da inflação com relação à meta p* e do hiato do produto:
i(t) = r + E[p(t)] + a[E[p(t)]-p*] + bE[h(t)] (3)
Suponho aqui que a>0 (senão, como já sabemos, a inflação passa a ter raiz unitária, não pela existência de inércia, mas pela resposta insuficiente de politica monetária, como mostrado no post original).
Substituindo (3) em (2) e tirando as expectativas, temos a seguinte expressão para o valor esperado do hiato:
E[h(t)] = -[ca/(1+cb)] [E[p(t)]-p*] (4)
Tirando as expectativas de (1) e usando (4) achamos a seguinte expressão para as expectativas da inflação corrente:
E[p(t)] = Kqp(t-1)+K(1-q)E[p(t+1)] + (1-K)p* (5)
onde K = [1+cb]/ [1+c(b+fa)] (6)
e Kq + K(1-q)+(1-K) = 1 (7)
Isto é, a expectativa de inflação corrente é uma média ponderada da inflação passada, da expectativa futura, e da meta de inflação. Não é difícil ver que, no caso q=0, o modelo volta a ser o anterior. De fato, (5) é uma equação muito semelhante à que aparecia no primeiro modelo (nem poderia ser diferente), embora sua solução seja algo mais complicada, pois se trata de uma equação a diferenças finitas de segunda ordem (no caso original era de primeira). Para quem preferir se aventurar, sugiro o apêndice ao capítulo 5 do Blanchard & Fischer, onde se discutem dois métodos de solução para este tipo de equação (eu uso fatorização, mas deve dar a mesma coisa pelos coeficientes indeterminados). Quem quiser a solução passo-a-passo me peça por e-mail (alexandre.schwartsman@hotmail.com) que eu mando a nota.
Se a meta de inflação for constante, a solução de (5) é:
E[p(t)] = wp(t-1) + (1-w)p* (8)
onde w é a raiz (menor que um) da seguinte equação de segundo grau:
x^2 – [1/K(1-q)]x + q/(1-q) = 0 (9)
Vale dizer, a expectativa corrente é uma média ponderada da inflação passada e da meta. Como w<1,>
Isto dito, vejamos agora o que ocorre se a meta de inflação para o segundo período for reduzida de p* para (p*- v), válida para todos os demais períodos também. Neste caso, pode-se mostrar que a nova expectativa de inflação corrente seria:
E[p(t)] (nova) = wp(t-1) + (1-w)p* - [(1-w)w(1-q)/q]v (10)
(Dica: divida a PG infinita com razão inferior a 1 que aparece na solução de (8) em duas: uma com a meta original de inflação começando do período zero, outra com a redução da meta começando no período 1; quem preferir, mande um e-mail e eu mando a solução):
ou:
E[p(t)] (nova) = E[p(t)] - [(1-w)w(1-q)/q]v (10a)
Ou seja, reduzindo-se a meta para um período à frente (e a mantendo no novo patamar daí por diante), a expectativa de inflação corrente cai relativamente à que prevaleceria no caso de uma meta constante.
Consequentemente, se o BC segue o princípio de Taylor (i.e., a>0), as taxas nominais de juros caem mais do que a expectativa de inflação, ou seja, a taxa real de juros cai, o que deve elevar o nível de produto corrente. De fato, por (4) sabemos que o hiato de produto depende da diferença entre expectativas e meta correntes. Como a expectativa corrente cai relativamente ao caso de meta futura mais alta, a diferença entre o expectativa do hiato de produto sob a meta mais baixa e a expectativa original é dada por:
E[h(t)] (nova) - E[h(t)] = [ca/(1+cb)] [(1-w)w(1-q)/q]v>0 (11)
Vale dizer, mesmo no caso de inércia (ou persistência) inflacionária, uma redução da meta futura de inflação tem efeitos expansionistas sobre a atividade corrente (são efeitos temporários, é bom que se diga, pois no período seguinte a inflação esperada já se ajustou à nova meta, mas inequivocamente positivos).
A redução da meta para os períodos futuros implica redução da expectativa futura (desde que o BC siga o princípio de Taylor) e, portanto, redução da expectativa corrente. Isto se traduz, ao contrário do que o senso comum pouco informado (e que não se preocupa em verificar a lógica de suas afirmações) acredita, em expansão esperada da atividade e queda tanto das taxas nominais como das taxas reais de juros.
Ou seja, economistas com formação razoável primeiro testam a lógica de seus argumentos antes de proferi-los. Os demais ficam com um hálito marcante, refletindo a qualidade do que falam.
Quarta-feira, 10 de Junho de 2009
Câmbio, scotch e água tônica
Certas afirmações sobre a recente apreciação do câmbio no Brasil me lembram uma velha história. Um cientista, apreciador de bebidas mais fortes, resolveu testar o que causava suas monumentais ressacas. Assim, na segunda-feira tomou gim e tônica, sofrendo a inevitável ressaca. Na terça, uísque e tônica, com as mesmas consequências. Na quarta, cachaça e tônica, enquanto na quinta e sexta foram testadas tequila e tônica seguidas de Bourbon e tônica. No sábado, confiante, apesar da cabeça latejando, concluiu: a causa da ressaca é a água tônica.
Já nossos keynesianos de quermesse (incluindo os que em dezembro, com o dólar a R$ 2,40, reclamavam da depreciação excessiva da moeda) apontam a taxa de juros como o fator que tem levado ao fortalecimento do real, aparentemente alheios ao fato do diferencial entre o juro brasileiro e o americano ser hoje menor do que há alguns meses, quando o real era bem mais fraco. De fato, em dezembro o diferença de taxas era 13,5%, caindo para algo como 10%. Se o juro explica tudo e era maior lá atrás, por que a moeda só se valorizou agora?
Mas, se não é a água tônica, o que poderia estar causando o barateamento do dólar? A primeira coisa a notar é que este fenômeno não é local, mas nitidamente global. Assim, o índice DXY, que mede o valor do dólar contra uma cesta de seis moedas (euro, iene, libra, dólar canadense, coroa sueca e franco suíço) mostra uma queda de quase 11% da moeda norte-americana nos últimos três meses.
Isto dito, a apreciação do real é mais intensa que a depreciação global do dólar, o que poderia sugerir que, ao final da história, a taxa de juros teve um papel relevante. Mas não. O gráfico mostra o desempenho das moedas importantes que mais se fortaleceram no ano, do real ao dólar neozelandês. Não parece ser possível atribuir este desempenho às taxas de juros, pois, além de muito diferentes entre si, houve em todos os países uma redução expressiva do diferencial de juros. Por outro lado, à exceção da libra esterlina, todas as campeãs guardam uma característica comum: são moedas de países exportadores de commodities.
O gráfico mostra também a evolução dos preços de commodities em 2009, medido pelo índice CRB, que revela uma apreciação da ordem de 16% no período, não muito distinta do desempenho das moedas. Da mesma forma, quando preços de commodities caíram quase 25% no último trimestre do ano passado, as moedas-commodities despencaram, apesar do aumento do diferencial de taxa de juros então observado.
Isto não significa que a redução dos juros que já vem acontecendo, associada à melhora das perspectivas inflacionárias, não possa ter algum impacto sobre o câmbio, ainda que insuficiente para compensar a melhora do ambiente externo. O fundamental, porém, é não perder de vista que o BC possui apenas um instrumento, a taxa de juros, que deve continuar a ser guiada pelo compromisso com a meta de inflação, e não pela tentativa (inútil) de fixação da taxa de câmbio, como tentado no passado. A alternativa é ressaca na certa.
(Publicado 9/Jun/2009)
Já nossos keynesianos de quermesse (incluindo os que em dezembro, com o dólar a R$ 2,40, reclamavam da depreciação excessiva da moeda) apontam a taxa de juros como o fator que tem levado ao fortalecimento do real, aparentemente alheios ao fato do diferencial entre o juro brasileiro e o americano ser hoje menor do que há alguns meses, quando o real era bem mais fraco. De fato, em dezembro o diferença de taxas era 13,5%, caindo para algo como 10%. Se o juro explica tudo e era maior lá atrás, por que a moeda só se valorizou agora?
Mas, se não é a água tônica, o que poderia estar causando o barateamento do dólar? A primeira coisa a notar é que este fenômeno não é local, mas nitidamente global. Assim, o índice DXY, que mede o valor do dólar contra uma cesta de seis moedas (euro, iene, libra, dólar canadense, coroa sueca e franco suíço) mostra uma queda de quase 11% da moeda norte-americana nos últimos três meses.
Isto dito, a apreciação do real é mais intensa que a depreciação global do dólar, o que poderia sugerir que, ao final da história, a taxa de juros teve um papel relevante. Mas não. O gráfico mostra o desempenho das moedas importantes que mais se fortaleceram no ano, do real ao dólar neozelandês. Não parece ser possível atribuir este desempenho às taxas de juros, pois, além de muito diferentes entre si, houve em todos os países uma redução expressiva do diferencial de juros. Por outro lado, à exceção da libra esterlina, todas as campeãs guardam uma característica comum: são moedas de países exportadores de commodities.
O gráfico mostra também a evolução dos preços de commodities em 2009, medido pelo índice CRB, que revela uma apreciação da ordem de 16% no período, não muito distinta do desempenho das moedas. Da mesma forma, quando preços de commodities caíram quase 25% no último trimestre do ano passado, as moedas-commodities despencaram, apesar do aumento do diferencial de taxa de juros então observado.
Isto não significa que a redução dos juros que já vem acontecendo, associada à melhora das perspectivas inflacionárias, não possa ter algum impacto sobre o câmbio, ainda que insuficiente para compensar a melhora do ambiente externo. O fundamental, porém, é não perder de vista que o BC possui apenas um instrumento, a taxa de juros, que deve continuar a ser guiada pelo compromisso com a meta de inflação, e não pela tentativa (inútil) de fixação da taxa de câmbio, como tentado no passado. A alternativa é ressaca na certa.
(Publicado 9/Jun/2009)
Sexta-feira, 29 de Maio de 2009
Uma pergunta (ou várias)
"Pergunta de um estudante de 2ndo periodo (pra vc angariar toda a paciencia possivel)
1. Pode colocar links pra evidencias da existencia das expectativas racionais ? Realmente gostaria de ver. Afinal, mesmo no anúncio do Nobel pro Lucas, elas sao tratadas como "hipotese". A mim nao parecem mais que isso. Com todo respeito, me soam como crença de economista (nao, nao sou partidário do Lucrecio, me considero um novo-keynesiano, tbm) e como uma hipotese altamente questionavel. Afinal, pressupor que a massa conjetura sobre a inflação de um periodo futuro, ainda que de modo "inconsciente", é bem forçado. Alem disso, a ideia do Keynes que os trabalhadores nao respondem prontamente a variaçoes no salário real e sim às do salário nominal é bem plausivel, e ela vai de encontro às expectativas racionais (nao, nao jogaram esse pensamento na minha cabeça na UFRJ, é meu).
2. Ando lendo Friedman. No momento o artigo "Role of the monetary policy". MTOS argumentos sao baseados nas construções de expectativas. Essas expectativas sao exatamente nos mesmos moldes das do Lucas?
3. Expectativas racionais estao sujeitas a erro ? "A idéia das expectativas racionais freqüentemente é parodiada com a afirmação de que as pessoas podem fazer previsões exatas. Não é bem assim" (tirei do Cofecon, n sei se é boa fonte mas foi por acaso) ou "Isso (as expectativas racionais) não apenas pressupoe que os agentes economicos formulem as suas previsoes com o socorro de um econometrista, mas que nao haja divergencia entre os econometristas..." (Simonsen)
Qual das 2 afirmaçõs vale ?
Ficaria mto grato c uma resp.
Abraços,
JA (2ndo periodo Economia UFRJ)"
JA:
Boas perguntas. Começo pelas últimas, porque a primeira é mais difícil.
Não, as expectativas do Friedman não são as mesmas do Lucas. Embora Friedman tenha chamado a atenção para a instabilidade da curva de Phillips (só isto renderia um post gigantesco), isto é, que a curva de Phillips se desloca com o nível de expectativas, ele não modelou expectativas da mesma forma. No trabalho do Friedman a hipótese é que os agentes formam expectativas de forma adaptativa, isto é, a partir da correção dos erros passados. Assim, se e(x) é a expectativa adaptativa acerca da variável x, ela evoluiria de acordo com:
e(x) = x(-1) + b[x(-1) – e(x(-1))]; b<1
Isto é, a expectativa hoje seria o dado passado mais um termo que corrigiria o erro passado (ou seja, uma média ponderada entre a observação passada e a variável defasada). No caso particular b=0 a expectativa hoje seria a variável ontem.
O problema com esta formulação é que ela é puramente mecânica. Não há papel para aprendizado e não há lugar para agentes que tentam prever o futuro usando toda a informação disponível. Em particular, sob expectativas adaptativas agentes podem cometer erros sistemáticos (em linguagem econométrica, há autocorrelação de resíduos). Tal autocorrelação implica a existência de informação que não está sendo eficientemente usada.
Não que sob a hipótese de ER não haja erros (há modelos que usam a hipótese de previsão perfeita, um caso extremo de ER, mas o caso geral não é previsão perfeita). Agentes podem errar previsões e muito provavelmente o farão. O que a hipótese de ER requer é que os erros não sejam serialmente correlacionados e que a previsão seja não correlacionada ao erro de previsão (isto é, E[x(t)u(t)]=0).
Esta propriedade já sugere uma forma de testar a hipótese de ER, desde que possamos observar as expectativas. No caso do Brasil temos o Focus. Eu nunca fiz um teste, mas me lembro de um relatório do Pastore em que ele rejeita a hipótese de ER para o Focus. Ainda assim, mesmo que as expectativas do Focus não sejam racionais, nada sabemos acerca das expectativas formuladas por agentes que tomam decisões (o gerente de vendas que tem que decidir o preço que valerá pelos próximos 12 meses, por exemplo).
A verdade é que o requerimento de racionalidade embutido na ER parece excessivo. Não só pela ortogonalidade do erro, mas também a hipótese dos agentes conhecerem o modelo. Os velhos keynesianos (Solow, Tobin, o próprio Samuelson) não tinham especial apreço por ER. Alguns monetaristas das antigas também não eram grandes fãs (o Karl Brunner, por exemplo). O problema (pelo menos como eu entendo) é que temos que incluir expectativas nos modelos econômicos e as hipóteses alternativas não são melhores que ER (são, acredito, piores).
Não parece correto supor que as pessoas formam expectativas com base na extrapolação mecânica do passado, sem papel para aprendizado ou para a formação de expectativas com base em toda informação disponível. Papaguear que o futuro é incerto (no sentido Knighteano do termo) e que, portanto, os agentes não têm como formar expectativas também não vai nos levar longe (sei que há trabalho em probabilidades sub-aditivas que tenta modelar expectativas neste contexto, mas não o conheço, sequer superficialmente, e a matemática é pesada).
Na falta de uma abordagem melhor, o que sobra é usar ER (o paralelo com a frase do Churchill sobre a democracia é óbvio). É uma forma simples de introduzir expectativas e metodologicamente tem uma consequência que eu particularmente aprecio: impõe que os agentes não sejam menos inteligentes que o autor do modelo, uma disciplina importante para a modelagem.
Isto dito, é importante notar que a hipótese de ER, embora tenha sido inicialmente associada à proposição de neutralidade da moeda (ou, de acordo com outras versões, com a proposição de que a política monetária não pode estabilizar o produto), não é, na verdade, a hipótese crucial para a obtenção destes resultados. Em modelos de preços rígidos (sticky prices), mesmo com ER, tanto a não-neutralidade da moeda como o papel da política monetária na estabilização do produto sobrevivem (toda abordagem novo-keynesiana, por exemplo). Assim, se há 30 anos muita gente ainda resistia à hipótese de ER, hoje a maioria dos economistas a incorpora.
Por fim, mesmo que não se possa (ou seja muito difícil) testar diretamente a hipótese de ER, é ainda possível testar as conclusões dos modelos que se utilizam desta hipótese. Assim, se as proposições testáveis do modelo sobrevivem ao teste empírico, a despeito de hipóteses irrealistas, o modelo segue como verdade provisória (até ser rejeitado, ou superado por outro modelo). Caso não sobrevivam, propõe-se um novo modelo (talvez sem ER, talvez sem outra hipótese, talvez incorporando algo que tenha ficado de fora na formulação original) e continuamos testando. É assim que funciona.
Ajudou?
1. Pode colocar links pra evidencias da existencia das expectativas racionais ? Realmente gostaria de ver. Afinal, mesmo no anúncio do Nobel pro Lucas, elas sao tratadas como "hipotese". A mim nao parecem mais que isso. Com todo respeito, me soam como crença de economista (nao, nao sou partidário do Lucrecio, me considero um novo-keynesiano, tbm) e como uma hipotese altamente questionavel. Afinal, pressupor que a massa conjetura sobre a inflação de um periodo futuro, ainda que de modo "inconsciente", é bem forçado. Alem disso, a ideia do Keynes que os trabalhadores nao respondem prontamente a variaçoes no salário real e sim às do salário nominal é bem plausivel, e ela vai de encontro às expectativas racionais (nao, nao jogaram esse pensamento na minha cabeça na UFRJ, é meu).
2. Ando lendo Friedman. No momento o artigo "Role of the monetary policy". MTOS argumentos sao baseados nas construções de expectativas. Essas expectativas sao exatamente nos mesmos moldes das do Lucas?
3. Expectativas racionais estao sujeitas a erro ? "A idéia das expectativas racionais freqüentemente é parodiada com a afirmação de que as pessoas podem fazer previsões exatas. Não é bem assim" (tirei do Cofecon, n sei se é boa fonte mas foi por acaso) ou "Isso (as expectativas racionais) não apenas pressupoe que os agentes economicos formulem as suas previsoes com o socorro de um econometrista, mas que nao haja divergencia entre os econometristas..." (Simonsen)
Qual das 2 afirmaçõs vale ?
Ficaria mto grato c uma resp.
Abraços,
JA (2ndo periodo Economia UFRJ)"
JA:
Boas perguntas. Começo pelas últimas, porque a primeira é mais difícil.
Não, as expectativas do Friedman não são as mesmas do Lucas. Embora Friedman tenha chamado a atenção para a instabilidade da curva de Phillips (só isto renderia um post gigantesco), isto é, que a curva de Phillips se desloca com o nível de expectativas, ele não modelou expectativas da mesma forma. No trabalho do Friedman a hipótese é que os agentes formam expectativas de forma adaptativa, isto é, a partir da correção dos erros passados. Assim, se e(x) é a expectativa adaptativa acerca da variável x, ela evoluiria de acordo com:
e(x) = x(-1) + b[x(-1) – e(x(-1))]; b<1
Isto é, a expectativa hoje seria o dado passado mais um termo que corrigiria o erro passado (ou seja, uma média ponderada entre a observação passada e a variável defasada). No caso particular b=0 a expectativa hoje seria a variável ontem.
O problema com esta formulação é que ela é puramente mecânica. Não há papel para aprendizado e não há lugar para agentes que tentam prever o futuro usando toda a informação disponível. Em particular, sob expectativas adaptativas agentes podem cometer erros sistemáticos (em linguagem econométrica, há autocorrelação de resíduos). Tal autocorrelação implica a existência de informação que não está sendo eficientemente usada.
Não que sob a hipótese de ER não haja erros (há modelos que usam a hipótese de previsão perfeita, um caso extremo de ER, mas o caso geral não é previsão perfeita). Agentes podem errar previsões e muito provavelmente o farão. O que a hipótese de ER requer é que os erros não sejam serialmente correlacionados e que a previsão seja não correlacionada ao erro de previsão (isto é, E[x(t)u(t)]=0).
Esta propriedade já sugere uma forma de testar a hipótese de ER, desde que possamos observar as expectativas. No caso do Brasil temos o Focus. Eu nunca fiz um teste, mas me lembro de um relatório do Pastore em que ele rejeita a hipótese de ER para o Focus. Ainda assim, mesmo que as expectativas do Focus não sejam racionais, nada sabemos acerca das expectativas formuladas por agentes que tomam decisões (o gerente de vendas que tem que decidir o preço que valerá pelos próximos 12 meses, por exemplo).
A verdade é que o requerimento de racionalidade embutido na ER parece excessivo. Não só pela ortogonalidade do erro, mas também a hipótese dos agentes conhecerem o modelo. Os velhos keynesianos (Solow, Tobin, o próprio Samuelson) não tinham especial apreço por ER. Alguns monetaristas das antigas também não eram grandes fãs (o Karl Brunner, por exemplo). O problema (pelo menos como eu entendo) é que temos que incluir expectativas nos modelos econômicos e as hipóteses alternativas não são melhores que ER (são, acredito, piores).
Não parece correto supor que as pessoas formam expectativas com base na extrapolação mecânica do passado, sem papel para aprendizado ou para a formação de expectativas com base em toda informação disponível. Papaguear que o futuro é incerto (no sentido Knighteano do termo) e que, portanto, os agentes não têm como formar expectativas também não vai nos levar longe (sei que há trabalho em probabilidades sub-aditivas que tenta modelar expectativas neste contexto, mas não o conheço, sequer superficialmente, e a matemática é pesada).
Na falta de uma abordagem melhor, o que sobra é usar ER (o paralelo com a frase do Churchill sobre a democracia é óbvio). É uma forma simples de introduzir expectativas e metodologicamente tem uma consequência que eu particularmente aprecio: impõe que os agentes não sejam menos inteligentes que o autor do modelo, uma disciplina importante para a modelagem.
Isto dito, é importante notar que a hipótese de ER, embora tenha sido inicialmente associada à proposição de neutralidade da moeda (ou, de acordo com outras versões, com a proposição de que a política monetária não pode estabilizar o produto), não é, na verdade, a hipótese crucial para a obtenção destes resultados. Em modelos de preços rígidos (sticky prices), mesmo com ER, tanto a não-neutralidade da moeda como o papel da política monetária na estabilização do produto sobrevivem (toda abordagem novo-keynesiana, por exemplo). Assim, se há 30 anos muita gente ainda resistia à hipótese de ER, hoje a maioria dos economistas a incorpora.
Por fim, mesmo que não se possa (ou seja muito difícil) testar diretamente a hipótese de ER, é ainda possível testar as conclusões dos modelos que se utilizam desta hipótese. Assim, se as proposições testáveis do modelo sobrevivem ao teste empírico, a despeito de hipóteses irrealistas, o modelo segue como verdade provisória (até ser rejeitado, ou superado por outro modelo). Caso não sobrevivam, propõe-se um novo modelo (talvez sem ER, talvez sem outra hipótese, talvez incorporando algo que tenha ficado de fora na formulação original) e continuamos testando. É assim que funciona.
Ajudou?
Quarta-feira, 27 de Maio de 2009
Ésquilo, Sófocles e a meta de inflação
Mais uma vez aproxima-se o momento de definição da meta de inflação (no caso para 2011) e, como de hábito, os argumentos equivocados contra sua redução já começam a aparecer. Os suspeitos de sempre se opõem à meta menor alegando que a busca por um patamar mais baixo de inflação imporia limites à queda das taxas de juros. Lembram, ademais, que a política monetária do segundo semestre do próximo ano – precisamente o período eleitoral – já será calibrada com base na meta para 2011, elevando os riscos de juros maiores num momento politicamente delicado.
Este problema, porém, é falso. Fosse verdadeiro, os mesmos que defendem que uma meta mais baixa de inflação implicaria juros maiores deveriam também concluir que uma meta mais alta possibilitaria uma redução mais pronunciada da taxa de juros. Mas, se acreditam nisto, parecem manter silêncio obsequioso a respeito. O que é positivo, diga-se, pois se trata de uma visão muito errada.
Para entender o porquê imagine que seja anunciada uma meta de inflação mais elevada, digamos, 8%. Neste caso, sabendo que o Banco Central teria que acelerar a inflação relativamente aos níveis atuais, a população não iria ficar passiva; pelo contrário, revisaria para cima suas expectativas e, com elas, a inflação.
Delírios de economista? Não. Peço ao leitor que observe no gráfico a evolução das expectativas de inflação para 2009, estimadas a partir do comportamento das taxas nominais e reais de juros dos títulos públicos federais no período anterior e posterior à definição da meta de inflação para este ano, que ocorreu em meados de 2007. Antes da escolha (o ponto zero no eixo horizontal) as expectativas relativas a 2009 se encontravam em níveis bastante reduzidos, convergindo para patamares próximos a 4% quando este valor foi ventilado como a possível meta. Após a decisão de manter a meta em 4,5% as expectativas se ajustaram, não por coincidência, em torno deste mesmo valor.
Vale dizer, a escolha de uma meta de inflação acima das expectativas correntes não foi (nem é) capaz de ganhar qualquer espaço adicional para a redução da taxa de juros. Apenas convidou ao ajuste para cima das expectativas, convite este prontamente aceito.
Será que teríamos uma reação assimétrica no caso de uma redução da meta, isto é, expectativas não se ajustando para baixo? Dificilmente, à luz da conquista de credibilidade pelo Banco Central. Mais importante, todavia, é que as expectativas de inflação relativas a 2011 já se encontram em valores inferiores a 4,5%, como mostra a segunda linha no gráfico. Não haveria sequer a necessidade de convencer os formadores de expectativas daquilo em que já acreditam.
Enquanto nas tragédias gregas é a tentativa de fugir do destino que leva à fatalidade, na versão local é a insistência em buscar metas “fáceis”, fixando-as acima das expectativas, que acaba levando à sua deterioração. Não devemos, portanto, nos surpreender quando as expectativas de inflação relativas a 2011 começarem a subir. Há quem nunca perca a chance de perder uma oportunidade.
(Publicado 27/Mai/2009)
Este problema, porém, é falso. Fosse verdadeiro, os mesmos que defendem que uma meta mais baixa de inflação implicaria juros maiores deveriam também concluir que uma meta mais alta possibilitaria uma redução mais pronunciada da taxa de juros. Mas, se acreditam nisto, parecem manter silêncio obsequioso a respeito. O que é positivo, diga-se, pois se trata de uma visão muito errada.
Para entender o porquê imagine que seja anunciada uma meta de inflação mais elevada, digamos, 8%. Neste caso, sabendo que o Banco Central teria que acelerar a inflação relativamente aos níveis atuais, a população não iria ficar passiva; pelo contrário, revisaria para cima suas expectativas e, com elas, a inflação.
Delírios de economista? Não. Peço ao leitor que observe no gráfico a evolução das expectativas de inflação para 2009, estimadas a partir do comportamento das taxas nominais e reais de juros dos títulos públicos federais no período anterior e posterior à definição da meta de inflação para este ano, que ocorreu em meados de 2007. Antes da escolha (o ponto zero no eixo horizontal) as expectativas relativas a 2009 se encontravam em níveis bastante reduzidos, convergindo para patamares próximos a 4% quando este valor foi ventilado como a possível meta. Após a decisão de manter a meta em 4,5% as expectativas se ajustaram, não por coincidência, em torno deste mesmo valor.
Vale dizer, a escolha de uma meta de inflação acima das expectativas correntes não foi (nem é) capaz de ganhar qualquer espaço adicional para a redução da taxa de juros. Apenas convidou ao ajuste para cima das expectativas, convite este prontamente aceito.
Será que teríamos uma reação assimétrica no caso de uma redução da meta, isto é, expectativas não se ajustando para baixo? Dificilmente, à luz da conquista de credibilidade pelo Banco Central. Mais importante, todavia, é que as expectativas de inflação relativas a 2011 já se encontram em valores inferiores a 4,5%, como mostra a segunda linha no gráfico. Não haveria sequer a necessidade de convencer os formadores de expectativas daquilo em que já acreditam.
Enquanto nas tragédias gregas é a tentativa de fugir do destino que leva à fatalidade, na versão local é a insistência em buscar metas “fáceis”, fixando-as acima das expectativas, que acaba levando à sua deterioração. Não devemos, portanto, nos surpreender quando as expectativas de inflação relativas a 2011 começarem a subir. Há quem nunca perca a chance de perder uma oportunidade.
(Publicado 27/Mai/2009)
Quarta-feira, 13 de Maio de 2009
A gentileza de estranhos
Há certo consenso que o Brasil estará entre primeiras economias que se recuperarão do forte choque externo. Em que pese o impacto negativo da queda das exportações, a verdade é que, em contraste com episódios anteriores, a crise internacional não se traduziu em contrapartida doméstica. Não vivemos uma crise fiscal, nem uma crise financeira, nem, por fim, uma crise do balanço de pagamentos, graças às políticas responsáveis adotadas antes do colapso global.
Já examinei aqui o papel central da mudança do perfil da dívida pública. Por conta da acumulação de reservas e da atuação do BC no mercado de derivativos, a dívida deixou de ser majoritariamente denominada em moeda estrangeira; ao contrário, o governo se tornou credor líquido em dólares, de modo que a depreciação da moeda reduziu a dívida pública, aliviando, ao invés de agravar, a situação fiscal.
Um fenômeno semelhante – a mudança do endividamento para o investimento direto – se passou no campo do financiamento externo da economia, também colaborando para a estabilidade do país face à crise e, portanto, para as condições de retomada à frente. Entre 2003 e 2008 o ingresso de investimento direto estrangeiro atingiu pouco mais de US$ 140 bilhões, enquanto o investimento brasileiro no exterior ficou pouco aquém de US$ 75 bilhões. Nesse mesmo período a dívida externa, líquida de reservas, caiu US$ 145 bilhões.
A contrapartida desta mudança ficou aparente na evolução da conta corrente, em particular no que se refere ao serviço do capital estrangeiro. O pagamento de juros caiu à metade do que era, mas o pagamento de dividendos, pouco superior a US$ 5 bilhões/ano entre 2001 e 2003, chegou a quase US$ 34 bilhões no ano passado.
Poderia parecer um mau negócio, pois o retorno do investimento é, pelas razões examinadas abaixo, geralmente superior ao custo da dívida. Há, porém, motivo para crer que, ao final da história, foi uma boa escolha, dadas duas diferenças cruciais entre juros e dividendos.
Em primeiro lugar, o pagamento de dividendos se move em linha com o desempenho econômico: em bons anos paga-se mais, mas nos anos ruins, quando os lucros encolhem, os montantes caem. Em contraste, o pagamento de juros tipicamente não se altera com o estado da economia. Faça chuva ou faça sol, o pagamento é devido, o que, em épocas de vacas magras, pode se tornar um problema, como, aliás, a história revela.
Além disso, o pagamento de juros é usualmente denominado em moeda estrangeira, enquanto os dividendos são calculados sobre lucros gerados em moeda doméstica. Assim, a depreciação da moeda não altera o montante de juros devidos (em dólares), embora reduza o pagamento de dividendos.
Assim, no primeiro trimestre deste ano o déficit em conta corrente encolheu cerca de US$ 6 bilhões na comparação com o mesmo período em 2008. Destes, US$ 5 bilhões são devidos à menor remessa de dividendos, refletindo tanto a reversão cíclica como a desvalorização da moeda. Em outras palavras, quase 90% do ajuste externo se deu à custa do investidor estrangeiro, dentro, é bom dizer, das regras do jogo.
Vale notar que esta mudança no padrão de financiamento não ocorreu por acaso, mas resulta também de decisões de política, como, por exemplo, as medidas de liberalização na área cambial e de capitais, pois não há quem coloque recursos onde existam riscos de não poder retirá-los. Continuamos, pois, a colher os frutos das políticas “ortodoxas” ao mesmo tempo em que flertamos com seu abandono. O que restará para colher nos próximos anos?
(Publicado 13/Mai/2009)
Já examinei aqui o papel central da mudança do perfil da dívida pública. Por conta da acumulação de reservas e da atuação do BC no mercado de derivativos, a dívida deixou de ser majoritariamente denominada em moeda estrangeira; ao contrário, o governo se tornou credor líquido em dólares, de modo que a depreciação da moeda reduziu a dívida pública, aliviando, ao invés de agravar, a situação fiscal.
Um fenômeno semelhante – a mudança do endividamento para o investimento direto – se passou no campo do financiamento externo da economia, também colaborando para a estabilidade do país face à crise e, portanto, para as condições de retomada à frente. Entre 2003 e 2008 o ingresso de investimento direto estrangeiro atingiu pouco mais de US$ 140 bilhões, enquanto o investimento brasileiro no exterior ficou pouco aquém de US$ 75 bilhões. Nesse mesmo período a dívida externa, líquida de reservas, caiu US$ 145 bilhões.
A contrapartida desta mudança ficou aparente na evolução da conta corrente, em particular no que se refere ao serviço do capital estrangeiro. O pagamento de juros caiu à metade do que era, mas o pagamento de dividendos, pouco superior a US$ 5 bilhões/ano entre 2001 e 2003, chegou a quase US$ 34 bilhões no ano passado.
Poderia parecer um mau negócio, pois o retorno do investimento é, pelas razões examinadas abaixo, geralmente superior ao custo da dívida. Há, porém, motivo para crer que, ao final da história, foi uma boa escolha, dadas duas diferenças cruciais entre juros e dividendos.
Em primeiro lugar, o pagamento de dividendos se move em linha com o desempenho econômico: em bons anos paga-se mais, mas nos anos ruins, quando os lucros encolhem, os montantes caem. Em contraste, o pagamento de juros tipicamente não se altera com o estado da economia. Faça chuva ou faça sol, o pagamento é devido, o que, em épocas de vacas magras, pode se tornar um problema, como, aliás, a história revela.
Além disso, o pagamento de juros é usualmente denominado em moeda estrangeira, enquanto os dividendos são calculados sobre lucros gerados em moeda doméstica. Assim, a depreciação da moeda não altera o montante de juros devidos (em dólares), embora reduza o pagamento de dividendos.
Assim, no primeiro trimestre deste ano o déficit em conta corrente encolheu cerca de US$ 6 bilhões na comparação com o mesmo período em 2008. Destes, US$ 5 bilhões são devidos à menor remessa de dividendos, refletindo tanto a reversão cíclica como a desvalorização da moeda. Em outras palavras, quase 90% do ajuste externo se deu à custa do investidor estrangeiro, dentro, é bom dizer, das regras do jogo.
Vale notar que esta mudança no padrão de financiamento não ocorreu por acaso, mas resulta também de decisões de política, como, por exemplo, as medidas de liberalização na área cambial e de capitais, pois não há quem coloque recursos onde existam riscos de não poder retirá-los. Continuamos, pois, a colher os frutos das políticas “ortodoxas” ao mesmo tempo em que flertamos com seu abandono. O que restará para colher nos próximos anos?
(Publicado 13/Mai/2009)
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